Qu'est-ce qu'un Total Return Swap (TRS) ?
Un Total Return Swap (TRS) dont le sous-jacent est un produit de taux est un contrat dérivé permettant à une contrepartie de recevoir la performance totale d’un actif (intérêts, remboursement du capital, gains ou pertes en capital) en échange de paiements réguliers basés sur un taux d'intérêt prédéterminé.
Matériellement, cela signifie que si un investisseur possède un actif de crédit (comme une obligation d’entreprise) et souhaite monétiser sa performance sans le vendre, il peut utiliser un TRS. En parallèle, une institution cherchant à s'exposer à cet actif sans l’acheter peut être la contrepartie du swap.
Exemple concret d’un TRS
Imaginons :
- Une obligation d’entreprise offrant un coupon annuel de 5 % avec une valeur faciale de 1 000 €.
- Un investisseur A qui détient cette obligation mais souhaite monétiser ses gains futurs.
- Une banque B qui souhaite s’exposer à cette obligation sans la posséder directement.
Ils concluent un TRS dans lequel :
- A reçoit des paiements fixes de B, supposons EURIBOR + 1 %.
- B reçoit la performance totale de l'obligation : coupons de 5 % et toute variation du prix de l'obligation.
Si le prix de l’obligation monte à 1 050 €, B gagne 50 €, tandis que si elle chute à 950 €, B subit une perte. En contrepartie, A perçoit les paiements fixes indépendamment de l’évolution de l’actif.
Tarification des Total Return Swaps
Le prix d’un TRS dépend du coût de couverture du risque pour la banque qui structure le swap. La tarification repose sur la méthode du cash-and-carry, où la banque se couvre en détenant l’actif sous-jacent et en finançant son achat.
En termes mathématiques, la marge ajoutée aux paiements est souvent définie comme :
\[ \text{Taux TRS} = \text{EURIBOR} + \text{Spread de couverture} \]
Le spread reflète le coût de financement et le risque de crédit associé à l’actif.
Avantages et Applications des TRS
1. Transfert de risque sans vente d’actifs
Les banques utilisent les TRS pour réduire leur exposition au risque de crédit sans vendre directement leurs actifs.
2. Effet de levier
Un investisseur peut s’exposer à des actifs avec un faible capital initial en utilisant un TRS, augmentant ainsi son effet de levier.
3. Exposition synthétique aux obligations et prêts
Un TRS permet d’obtenir les rendements d’un actif de taux sans avoir à le posséder.
4. Accès aux marchés de crédit illiquides
Les TRS permettent de s’exposer à des marchés difficiles d’accès comme la dette des marchés émergents ou les obligations à haut rendement.
Différences entre TRS et Transactions de Pension (Repo)
Un TRS et un repo sont deux instruments distincts :
- Dans un repo, un actif est vendu avec un engagement de rachat futur.
- Dans un TRS, seule la performance de l’actif est échangée, sans transfert de propriété.
Les TRS offrent ainsi plus de flexibilité en termes de gestion du bilan et d’exposition.
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